FT：Reddit“股民起义”会撼动华尔街吗？（图）

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自年初至1月29日，美国社交平台Reddit上的WallStreetBets（华尔街下注）社区股民，通过集体行动对抗做空的风险基金，把一支原来小不点的“恐龙”公司GameStop（游戏驿站）的股票从2020年1月31日每股3.84美元的价格，炒到325美元。虽然数家证券交易公司在1月28日限制部分交易，造成了从469.42美元到132美元的盘中暴跌，但部分解禁后股价在1月29日一天之内反弹了67.87%，整体说来股价在1月间的涨幅是1784.06%。

根据《商业内幕》和《华尔街日报》的数据，1月间对冲基金和做空GameStop股票的金融机构集体亏损约190亿美元：梅尔文资本（Melvin Capital）在1月损失了53%；著名投资人史蒂夫•科恩的管理190亿美元的对冲基金Point72向梅尔文资本提供了应急资金，在GameStop狂潮中损失了近15%；而管理200亿美元的D1 Capital在1月损失了20%。Citron Research甚至表态从此洗手不干做空交易了。

如果再考虑在新冠疫情来袭之前，GameStop的商业模式已经是岌岌可危，新冠疫情的居家令更使其前景雪上加霜，那么，这支股票的过去一年收益居然是8169.72%。

WallStreetBets社区有600万会员，他们协作地“逼空”，押宝某些被大量做空的股票，如AMC剧院、家居用品连锁Bed Bath＆Beyond、黑莓手机，使另一边的对冲基金损失了数百亿美元。

“逼空”疯狂地推高了“大爆冷门”的股票，因为卖空者被迫购买更多股票以弥补损失，进一步推高了价格，这迫使更多的卖空者弥补损失，又更进一步推高了价格。而沾沾自喜的Reddit的股民认为，仅由于这种恶性循环机制，GameStop的股价就可能炒到数千美元。

去年年底，做空GameStop的交易相对当时的流通量达到260%的比例，许多空头属于“裸投”，这意味着做空者卖出了他们没有借入的股票。这样的情况下，GameStop的股票价格可能会失控甚至崩溃，从而使其中的一些投资者蒙受巨大损失。

但散户挤兑大盘，掀起了华尔街和美国媒体关于“股民起义”与“市场操纵”的辩论，连国会两党都加入了论战。起义的股民真的赢了吗？

如果股民通过有组织的“羊群效应”来给华尔街的“狼”一个狠狠的教训，会不会到头来发现羊毛出在羊身上？更严格的监管是否反而会限制投资民主化进程？

这种狂飙式的股票投机活动，令人想起1999年和2000年初的互联网泡沫。问题是，这次“股民起义”所反映的背后社会问题究竟是什么？对美国甚至国际股市将会有何冲击？

“Robinhood现象”和散户投机狂潮

新冠疫情使一批新手进入美国股市，JMP Securities估计，去年个人投资者开设了超过1000万个新证券交易账户。有人认为，股市填补了无法线下赌博的空隙。Robinhood证券交易应用的现象级崛起，正是股市交易赌博化的极致：零交易费，提供免费股票让新手先上瘾，甚至允许购买零头股，煽动性的社区鼓励新手鼓捣股市波动以方便下注。

去年5月Robinhood已达到1300万用户。根据Apptopia的数据，它在1月底成为苹果商店应用中下载次数最多的免费应用。

老牌证券交易公司如普信、嘉信和富达为了提升竞争力，模仿Robinhood将交易费用降低到零，形成散户频繁交易的狂欢。套句俗话说，享受免费的服务时，用户自己变成了“利润”，Robinhood通过将客户交易转给Citadel证券公司（Citadel对冲基金关联方）、Virtu等第三方来赚钱，后者向Robinhood支付了执行客户交易订单的流量费。

正因为Robinhood和其他在线股票公司，都依靠订单流、路由费作为利润引擎来代替佣金收入，所以它们有动力鼓励用户增加交易频率来提高流量，但同时，这些第三方“大咖”本身可能正在进行与Robinhood用户竞争的交易。

美国证券交易委员会（SEC）在去年12月指控Robinhood“反复虚假陈述，未能披露该公司从第三方证券公司收到的款项”。换言之，这意味着Robinhood并未告诉用户，市场上与他们竞争的第三方可能可以掌握到他们股票交易的信息。

SEC估计，Robinhood的用户虽然受惠于因不支付佣金而节省的费用，但也因上述原因损失了3410万美元的收入。最终，Robinhood同意缴纳6500万美元，但“不承认或否认”SEC的指控，以达成和解。

1月28日市场价格和交易量剧烈波动时，Robinhood限制了包括GameStop在内的13支股票的交易，用户被允许平仓现有交易，但无法买GameStop、AMC和黑莓等公司的新股票。虽然E*Trade、德美利和其他在线交易商也采取了部分限制，但Robinhood显然成为众矢之的，被指责在比赛进行中更改规则，甚至已经有数起集体诉讼提起。

许多愤怒的Reddit用户扬言将停止使用Robinhood，并加入集体诉讼。美国的两党政治家呼吁对Robinhood进行调查。在纽约南区法院提起的集体诉讼，声称Robinhood故意从其交易平台上删除了GameStop股票，从而剥夺了散户投资者在公开市场进行投资的能力。

舆论界对Robinhood口诛笔伐，主要矛头是，它的限制决定可能是为了保护华尔街对冲基金的利益，而不惜牺牲散户的权益。

Robinhood首席执行官表示：“为了保护公司并保护我们的客户，我们必须限制购买这些股票……Robinhood是一家经纪公司，我们有很多财务要求。我们有SEC的净资本要求和清算所保证金，其中一些要求会根据市场的波动而变得很大。”

一般证券交易公司在美国主要的清算所进行清算，这些清算所由美国存托信托与清算公司负责股票，期权清算公司负责期权。结算所位于交易双方之间，如果一方违约，则可以管理市场风险。Robinhood由于冒着执行的交易无法按账面结算的风险，所以需要手头有资本。如果票据交换所提高了保证金要求以保护成员免受高市场波动的影响，Robinhood还将面临更高的成本。

虽然Robinhood否认存在任何资金流动性问题，但据媒体报道，Robinhood已经调度了10亿美元的信贷额度。有分析指出，Robinhood在2018年采取了大胆的举措，摆脱了中间商，将主要的证券交易的清算和保管功能引入内部，这增加了内部资金压力，而且每天都必须向美国证券存托与清算公司汇款，当交易量过高时，美国证券存托与清算公司针对GameStop和其他交易量激增的股票追加保证金。

SEC表示，它正在“密切监控和评估过去几天某些股票交易价格的极端价格波动情况”，将“密切审查受监管实体采取的可能不利于投资者，或以其他方式不适当地抑制某些证券交易的行动。”

股票交易民主化还是暴民化？

目前股民“逼空”已经形成华尔街与市面大街势力的对抗：质疑股民起义的评论员认为，如果散户在社交媒体平台上互相唆使，那么他们实际上就是在参与众包的先拉后砸的协作，违反SEC的反市场操纵规则。

SEC对“市场操纵”的定义是：人为地影响证券的供应或需求（如导致股票价格大幅上涨或下跌）。市场操纵可能涉及以下手法：传播有关公司的虚假或误导性信息；进行一系列交易以使证券看起来更活跃地交易；操纵报价、卖价或交易，以使其看起来比实际的市场需求要来得多或少。

历来市场操纵是难以证明的违法行为，因为可能需要证明肇事者散布虚假信息并意图操纵价格。在某些情况下，如果故意运作哄价，然后卖方将股票出售给不知情的投资者，则交易本身可能被视为误导性的交易。典型的先拉后砸是，欺诈者购买了一家情况不佳的公司的股票，散布关于其前景的谣言或虚假消息，然后以较高的价格出售给被虚假消息欺骗的投资者。

为Reddit股民维权的人则认为，WallStreetBets论坛中谈论的交易并不具有操纵性，而是反映了个人投资者的信念，其实是抓住机构投资者向来可以利用的机会。

但GameStop高蹿的股价并非来自收入增长、利润增长或生意模式的优化，而是来自投资者的投机行为。尽管公司的基本面不断下降，但GameStop的股价在跨年前已逐渐升值至19美元。

股价上涨对做空者有更大的吸引力，特别是对冲基金，他们认为一家经营“恐龙”业务的无利可图、萎缩的公司不值得其15亿美元的市值。当GameStop出现在做空最多的股票排行榜后，Reddit的散户投资者开始组团积累足够的GameStop股票，企图通过制造“逼空”而获利，同时也借此惩罚对冲基金。因而股民起义把GameStop的市值推高到227亿美元。

虽然“逼空”给予股票上扬的动力，但华尔街人士分析，GameStop竞标价格的增加幅度远远大于借入的股票数量，这意味着GameStop随后获得的增值绝大部分不是来自空头平仓，而是来自新买家的涌入。

WallStreetBets论坛里，有敦促投资者“高买，从不卖”的帖子，有人认为这种对“低买高卖”的传统投资智慧的颠覆呼应了目前比特币的风潮，因为一些加密货币投资者认为，从长远来看，价值只会继续升值，因此持币者应该坚持不卖。另外一篇热门的WallStreetBets帖子主张，GameStop的股票在1月初的交易价格低于每股20美元，按照目前的升值速度，最终价值将达到5000美元。

市场泡沫到头的征兆？

虽然“投资民主化”是Robinhood的宣言，但“Robinhood现象”不禁令人想起1999-2000年交易线上化带动的散户风潮。但和互联网泡沫的不同之处是，这次的股民起义借力于社交媒体的放大，而且戴上了民粹运动的光环。有人甚至将其与2011年抗议经济利益分配不均的“占领华尔街”运动作对比，但认为线上的抗议运动更为有效。

散户认为，通过彼此抱团，可以打破华尔街机构对利润的垄断，迫使空头交易者三思而后行。但股民本身也并非根据理性而行，接下来的发展将决定所谓的“义军”是不是仅仅是瞎起哄的乌合之众？美国国会的介入，也将引起关于“既得利益者”和“社会主义者”的辩论。

但Reddit股民起义是否会像“占领华尔街”一样成为跨区域、跨国际、甚至全球性的运动？甚至打击目前的牛市？

诺贝尔经济学奖得主罗伯特•席勒认为，Reddit运动不仅受到历史低利率的催化，而且受到社会趋势的推动。这种“民粹”心态与特朗普主义有关，它使得股民想要聚集起来，证明那些自以为是的华尔街专家其实一窍不通。

摩根士丹利高级投资组合经理安德鲁•斯利蒙认为，日内交易者的疯狂购买标志着股市正在达到顶峰，暗示着市场将面临回调，而这只是迹象之一。另外一个迹象是，受“害怕错过”的心理驱动，越来越多的投机者也将大量资金投入了比特币和其他加密货币。埃隆•马斯克将#bitcoin标签添加到他的推特账号后，比特币在1月29日飙升了20%。

去年年底以来美股乘着疫苗佳音和拜登上台的气势，攀升至创纪录水平，正当市场不知何时回调之时，Reddit股民起义会不会成为最后一根稻草？

1月29日标准普尔500指数跌幅超过1.9%，同周下跌了3.3%，是10月下旬以来表现最糟糕的一周，但仍从去年3月的低点涨了66%。

对Robinhood的信徒们来说，股票基本面不再重要，唯一能使他们恐惧的是大幅度的市场纠正。在美联储大量放水的情况下，这未必能在短期内实现。结果将是更多投机。

乐观的观察者认为，目前美国股市有足够能力承受股民起义的余波。到1月27日为止，被做空最多的股票仍然只占标准普尔500指数的0.17%，尽管它们达到标准普尔600小型股指数的8.6%和罗素微盘指数的11%。因此，这对于平衡而分散风险的投资组合将不会有很大影响。

虽然目前看来，GameStop事件本身对美国股市的整体“感染性”可能还有限，但表面上股票的波动仅涉及投资这些股票的股民，像我这样相对保守的投资者，赫然发现GameStop出现在我投资的一支指数ETF（交易型开放式指数基金）中，目前GameStop已经是对应的指数组成中名列第一的公司，虽然在我投资的基金中只占0.12%，但因为标准普尔使用市值权重法来构建其指数，在这种情况下，GameStop的影响将随着市值的上升而增加。

如果到了季末，指数根据市值加重了GameStop的比例，而股价居高不下，为了与指数对齐，基金经理被迫以高价加仓，谁来为日后股票崩盘买单？如果被动的指数基金也会受到波及，那么这表示，不一定是主动管理基金的投资人才会受到影响。

目前美国有62支ETF和未被统计的基金持有GameStop的股份，其中有主动管理型，也有被动指数性型。美国ETF市场整体持有约1070万股GameStop股票。在过去12个月中，拥有GameStop股票而表现最好的ETF是Direxion日常零售牛股3X ETF，回报率为384.86%。

“逼空”事件造成的股市失序如果继续发酵，可能连带牵扯市场的其他层面。例如，英国股票交易应用程序Freetrade在1月29日通知客户将无法购买美国股票，Freetrade将此决定归咎于货币兑换提供商及其银行限制平台的交易量。

Ortex估计，做空的GameStop股票数量已从1月13日的约7.9万下降到截至1月28日的不足3.9万。而今年到1月28日为止，由于对美国公司的整体空头头寸，卖空者蒙受约700亿美元的损失。摩根士丹利和高盛的报告显示，由于“逼空”大战的影响，在1月的最后一周，对冲基金通过补仓，卖出对某些美国公司的赌注，减少了在美国股票市场的敞口。

从这个角度来说，Reddit股民起义可能会持续影响华尔街的运作方式，特别是会导致人们减少对做空交易的披露，并避免对交易稀少、空头严重的股票下注。

这对曾经亲自战胜特斯拉做空者的埃隆•马斯克可能带来了极大的复仇快感，但马斯克本身也因对特斯拉股价的操纵性言论而被SEC处罚过。当SEC调查整个社交媒体与“市场操纵”的关系时，也将关注马斯克这样的可以登高一呼而带动股市震荡的现象。比如说，马斯克在1月初推荐他的4830万推特粉丝使用非营利的加密信息应用程序Signal，但一些股民不小心购买了一家名为Signal Advance的小型零部件生产商的股票，造成其股价上涨1100%。

华尔街也不是铁板一块。多年以来SEC一直以保护小股民为宗旨，假如调查结果发现散户背后，其实有大盘在支撑，并且构成操纵市场的行为，可能会出手提起诉讼，国会也会施加压力，制定新的规则。但一般情况下自由市场主义者不支持过于管制，认为资本市场有自我纠正的能力。

不过，即使疫情过后，宅在家里下赌注的股民回去上班，但如果市场长期有不受约束的谣言，或是不理智的行为，藉由社交媒体而放大声量，又与社会运动集合造成混乱，这将会给股市监管带来极大挑战。

如果起义的股民能把一支乌鸦股，推动成凤凰，这将可能形成某种自我赋能的假象，吸引更多脱离基本面的赌盘。股市越狂欢，泡沫将越大，暴雷的结果也将越惨烈，而起义的股民想要以其人之道，还治其人之身，结果恐怕不是证明了华尔街的贪婪和愚蠢，而是“暴动股民”自身的贪婪和盲从，甚至引来对散户行动的更多监管。

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