起底医美整肃冲击波：行业IPO难度或将雪上加霜

一则有关部门或对医美行业乱象实施整肃信息的发酵，让医美板块受到重创。

9月19日当天收盘，有“医美三剑客”之称的爱美客（300896.SZ）、华熙生物（688363.SH）、昊海生科（688366.SH）分别收跌11.65%、13.68%、6.41%；此外朗姿股份（002612.SZ）、华东医药（000963.SZ）等多只医美概念股也应声下挫。

对此已有多家医美上市公司紧急回应。华东医药回应称尚未看到明确的政策文件；爱美客则也表示，其“目前尚未收到确凿的政策端消息”；而医美板块9月20日也出现一定企稳回升。

然而，围绕腐败、税务等问题乱象整肃究竟因何而起，而相关政策预期又会对行业中的公司带来哪些冲击，仍然是盘旋在医美板块上空的不确定性因素。

行业整肃“缘起”

一则有关医美行业恐将受到政策整肃的信息在市场广为流传。

该消息称将严查“渠道医美”的佣金返点（下称“返佣”）问题，返佣或将被定性为商务贿赂；并指出执法机构将对医美机构的客户返款账单展开调查，明确涉嫌受贿的主体。

目前尚未有医美上市公司对上述消息真实性予以置评，但有些公司已开始急于“撇清关系”。

例如爱美客针对此事向信风（ID:TradeWind01）回应称：“这是机构运营的问题，和我们没有关系。”

再如华熙生物表示：“公司目前护肤品业务占比超过70%，医美业务占比相对较少，政策端影响较小。”

但仍有多名医美行业人士对信风（ID:TradeWind01）表示，该消息具有一定的可信度。

“基本上是真的，最近医美的监管确实很严格。”一位与北京医美机构相关的销售人士对信风（ID:TradeWind01）透露。

但也有行业人士称，是否会采取如此细致的核查仍然有待观察。

“是否会严查医美渠道的客户名单，个人认为政策不会干预到如此细微的程度。但不排除个别地方有可能会根据执法和监督需要，对个别医美机构进行抽查。”海南博鳌医疗科技有限公司总经理邓之东则对信风（ID:TradeWind01）表示。

根据上述市场传闻，医美行业整顿事件的导火索，指向了今年8月杭州古名文化艺术策划有限公司分支机构“千和医疗美容诊所”（下称“杭州千和”）利用个人账户隐匿收入的偷漏税行为。

杭州千和的操作手法颇为隐蔽，其在为客户提供服务时通过个人账户收取服务款，2017年1月至2021年11月累计高达47.55亿元收入未被计入账中。杭州税务局也对该公司罚款0.88亿元。

不过上述医美销售人士认为，今年8月的一起医美事故也是此次监管对医美行业展开调查的起因之一。

税务问题叠加医美机构的潜在医疗风险，或将成为此次掀开行业强监管大幕的催化剂。

医美终端的“灰色链”

从整个医美行业来看，主要分为以爱美客、华熙生物等为代表的上游企业和以朗姿股份等为代表的下游企业。

此次受医美强监管消息影响，首当其冲的是以医美机构为代表终端企业，医美机构的销售模式主要分为网络营销获客和通过中间人的第三方获客等模式，而其中存在较多乱象的更多是后一种“中间人”模式。

据行业人士介绍，“中间人”模式的问题主要表现在两方面，一是医美机构的财务问题，即通过个人账户收款来实现少记收入；或通过空设第三方返佣、虚增费用等偷漏税行为；二是医美机构的操作流程不规范、医护人员资质欠缺可能带来的医疗事故风险问题。

艾媒咨询CEO张毅对信风（ID:TradeWind01）表示：“上门抽样的情况反馈来看，（医美消费者）直接打（款）给个人的情况还是比较普遍，那从这个角度看，可能就会涉及税收问题，因为行业相对利润比较高，所以企业所得税可能会相对会比较高，那么这种方式来逃税肯定属于税务机关要整治的范畴。”

“不管是医生的资格，用药用料的这个合格规范也是目前存在比较大的问题。”张毅进一步指出。

有分析人士指出，由于医美行业属于医疗行业的延伸，因此就有更高的合规风险。

“短期来看对下游医美机构的冲击比较大。过去这些年渠道医美机构尽管有一部分规模还可以，但上市的还是比较少，原因就是合规成本太高。本身下游企业为了拓展客源，在广告推销等各个方面其实都是存在法律风险，行业合规监管肯定会挤占一部分利润。”一位北京的消费行业分析师指出。

在分析人士看来，对于“中间人”模式整肃将进一步加强行业合规水平，而有利于部分更加规范的龙头企业。

“规范化的直客医美龙头（获客方式以网络营销为主）或受益于监管，承接更多消费者进而提升份额。”中信证券商业分析师徐晓芳等人指出。

但由于目前A股市场尚未有渠道医美的龙头企业出现，强监管政策是否将成为部分企业的获客助力或也需要时间的验证。

目前从服装企业转型而来的朗姿股份是A股为数不多布局终端医美机构的企业，其拥有29家线下医美场所；而正在冲刺港股上市的连锁医美机构北京伊美尔医疗科技集团股份公司（下称“伊美尔”）则坐拥9家线下医美场所。

终端医美机构的净利率和上游企业也是“天壤之别”。伊美尔2020年销售净利率仅有1.23%，爱美客高出其超50个百分点。

但也有一些终端医美机构的IPO最终折戟而归，例如华韩整形此前曾在中信建投保荐下申报北交所上市，但后来仍然选择了撤回首发申请。

事实上，在费用、广告等环节的冗余乱象，一直也是医美机构广受诟病的原因之一。

“大部分终端医美机构在税务、广告等多个环节都处于不合规的状态，获客、合规、管理成本等都比较高导致下游的医美机构一直都在面临净利率难以提升的局面。监管风暴进一步挤占利润空间的同时，可以加速不合规机构的出局，这对于行业的长期发展是有好处的。”一位深圳的医美行业人士则指出。

医美IPO或将雪上加霜

相比终端环节的乱象，上游厂商也未必能够在此次整肃行动中全身而退。

在面向下游医美机构客户时，以爱美客、华熙生物、昊海生科为代表的上游厂商会通过向经销商、第三方中介机构以及终端客户返利的形式来进行销售奖励，而这也是行业中的长期惯例。

但由此引发的问题在于，上述返利模式及其相关参与方的往来款、账务问题是否清晰，是否符合税务部门的有关要求，可能存在潜在的合规隐患。

例如医美机构隐匿相关收入的行为导致销售环节的“失真”，这给上下游往来关系中是否涉及利益输送、偷漏税等事件带来更多质疑。

例如正在闯关北交所IPO的胶原蛋白企业——山西锦波生物医药股份有限公司（下称“锦波生物”）2021年近5成收入均来自经销商。其经销商主要还通过下级经销商转售相关产品。

在锦波生物2020年6月首次闯关科创板时，部分前五大经销商甚至不愿配合完成下级经销商名单的披露。

“医美行业普遍是营销驱动，主要靠广告营销和经销商完成销售目标，对经销渠道依赖较大，将渠道返佣定性为商业贿赂，将极大震慑行业乱象，促进行业规范、良性发展，促进企业提质增效、转型升级，不规范、不整改的医美企业将逐渐被政策和市场淘汰。”邓之东指出。

但也有分析人士认为，此次监管风暴对于上游企业影响较小。

“我们预计，随着医美严监管的常态化和更全面、更深入的趋势，医美产业链上的人力、税收等监管将从严。医美产业链上游相对规范程度高，预计受直接影响小。”徐晓芳等人指出。

即便如此，与医美行业相关的资本运作仍在一定程度上受阻。

从科创板撤退的创尔生物、锦波生物等医美企业仍处于北交所的辅导、排队环节。其中锦波生物近日收到的北交所第二轮问询中，所处行业的监管政策与专项整顿对于生产经营的影响受到明确关注。

值得一提的是，此前与医美“沾边”的面膜厂商敷尔佳的过会曾一度激发市场对医美公司IPO复燃的希望，但在“148元一盒的敷尔佳面膜成本价仅10元”等问题发酵下，刚刚过会后不久敷尔佳很快被网络争议声推上热搜。（详情请见信风（ID:TradeWind01）9月6日发布《“面膜第一股”敷尔佳IPO头顶“医美”标签上会 “自然人经销”模式惹传销争议》）

在已上市公司的运作上，丽尚国潮（600738.SH）2021年6月曾欲收购医美资产，但在收到监管问询后“火速”终止了交易；朗姿股份则于2022年9月9日发布公告称将以现金收购昆明韩辰医疗美容医院有限公司，此举也收到了深交所的关注函，其是否可以顺利完成收购目前仍是未知数。

或许正是由于业态本身存在的种种合规问题，与医美题材相关的境内IPO一直受到多重限制，甚至目前A股市场尚未跑出一家以IPO方式实现证券化的“狭义”医美机构，当前的华熙生物、爱美客等更多只是关联医美题材的上游厂商。而在业内人士看来，此次针对医美行业的整肃预期，对于原本就已受到多重限制的医美公司IPO无疑是一次雪上加霜。

“因为本来医美IPO就很难做，行业如果后面进入一个整顿期，有潜力的项目可能更难推进了，发行人的意愿也会进一步下降。”北京一位投行人士表示。

亦有投行人士就对信风（ID:TradeWind01）表示：“医美的IPO项目现在不好做，比较复杂。我们公司内部给出的建议是剥离了医美业务再上，但是剥离这块业务以后有可能企业的业绩就不行了，所以对于医美项目还是持比较谨慎的态度。”